2022年3月29日、バイデン米大統領は政権の予算編成方針や財政見通しを示す、2023会計年度の予算教書を発表。その一部として、米国史上初となる企業の自社株買いに対する課税案を示した。2021年に可決された大型歳出法案に当初盛り込まれ、予算規模の縮小に伴い採用が見送られていたものだ。

日本においても2021年末、岸田首相が衆議院での答弁で自社株買い規制の可能性について言及。金融所得課税の強化などほかの検討事項と合わせ、株式市場の懸念材料になっている。日米両国で規制案が浮上している背景には何があるのか、自社株買いの概要とともに解説する。

自社株買いの狙いは一株あたり利益の向上

自社株買いとは、企業が過去に発行した株式を自らの資金で買い戻すことだ。買い戻した株式が消却(無効化)あるいは自社の保有分となることで、おもに次のようなメリットが期待できる。

(1)株主への利益還元
(2)配当金の負担軽減
(3)ストックオプションへの利用

1つ目は株価上昇につながることによるメリットだ。購入した自社株を消却すれば、発行済み株式数は減ることになる。すると機関投資家や証券アナリストが重要視している企業の財務指標、EPS(1株あたり利益)が向上。関連してROE(自己資本利益率)、PER(株価収益率)も改善され、企業の評価を高めて株価上昇につなげることができるのだ。

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さらに自社株買いは、企業から投資家への「自社の株式は割安」というメッセージともとれるうえ、企業が自社株式へ大量の買い注文を入れることになる。したがって、自社株買い実施前から、市場の期待により株価が上昇するケースが多い。

2つ目のメリットも企業の財務改善に貢献する。配当金は株式の保有数に応じて与えられる。株主の持ち分が少なくなれば、企業が支払う配当金も少なくて済むというわけだ。

3つ目のストックオプションとは、企業の従業員や取締役があらかじめ決められた価格で自社の株式を将来取得できる権利を指す。おもに業績連動の報酬制度として運用されている。

ストックオプションが行使されると、企業が保管していた株式が市場に流通するため、収益力の高さの指標であるEPSの低下が懸念される。そこで自社株買いをすることで、市場に流通する株式数を減らし、ストックオプションのデメリットを相殺することができる。

上記にあげたメリットを享受する以外にも、株式の保有比率を高めて敵対的買収の対策をするなど、経営の安定化を図る目的でも行われる。

米国の課税案は格差是正の一環

前述のような利点がある自社株買いだが、米バイデン大統領のもと課税が検討されている背景には何があるのだろうか。

前提として押さえておきたいのが、規制案は2021年の大統領選においてバイデン氏が公約に掲げていた、大企業や富裕層に対する課税強化の一環だということだ。バイデン氏は出馬当初から、国内における経済格差の是正を全面に押し出していた。

そのため、翌会計年度の予算の編成方針について米大統領が示す予算教書には、国際的に事業を展開する大企業への法人税引き上げや、資産1億ドル超の超富裕層を対象とした所得やキャピタルゲインへの課税強化など、ほかの税制改革も盛り込まれている。

米国では自社株買いを、配当に代わる株主還元策として実施するケースが多い。かねてから「従業員や事業の成長に投資せず、企業の経営層や富裕層ばかりが恩恵を受けている」との指摘があり、今回、批判の声に応えるかたちで課税案が作成されるに至ったわけだ。

規制で見えてくる「企業・株主重視」の見直し

さらに今回の課税は、過去30年以上にわたって続いてきた米国の企業・株主重視の考えの見直しとも捉えられる。

米国では1970年代まで自社株買いは原則禁止となっていた。企業による自社株の恣意的な価格操作を懸念したための規制だったが、1980年代のレーガン政権のもとで事実上解禁されるに至った。

レーガン政権では労働市場の規制緩和や所得・法人減税などをはじめ、市場での自由競争や企業利益を重んじる数々の施策を実施しており、自社株買い解禁も同じ流れにあった。こうした取り組みは企業の収益力向上を起点として、経済成長につなげていこうという考え方に基づいたものだ。

企業の利益最大化は、株価の上昇を通じて株主の利益拡大にもつながる。「株主の利益を第一に配慮して経営を行うべき」という考え方も支持されていくようになった。その後、レーガン政権から前トランプ政権に至るまで5人の大統領が代替わりしたが、企業・株主重視の流れが根本的に変わることはなかった。

とくにトランプ前大統領はレーガン政権の政策を強く意識して、大幅な所得・法人減税を実施。さらに2020年のコロナ禍では低迷する航空機業界を中心に大企業への公的支援も行っており「富裕層や特定の企業の優遇」との批判の声も多かった。

自社株買いに関連してとくに象徴的だったのは、資金繰りに苦しんでいた航空機製造の大手、ボーイング社への資金援助だ。ボーイングはこれまで、巨額の自社株買いをはじめ積極的な株主還元策を行っており、コロナ禍での資金不足は行き過ぎた株価至上主義によるものだという指摘が多かった。こうした公的援助は大企業優遇との批判をさらに強めることになった。

2021年に誕生したバイデン新政権は企業の自由な経済活動や利益・株価の偏重の見直しを進めている。経済成長の恩恵を中間層へ積極的に還元していくことが、米国の新たな政治姿勢になりつつあるのだ。

日本の規制は海外とのROE格差を拡大させる懸念も

企業・株主重視からの修正の動きは日本においても無関係ではない。岸田首相は2021年12月の衆議院予算委員会で自社株買い規制の可能性について言及。政府が何らかの指針を示すガイドラインを策定する必要があるのではないかと発言した。

さらに2022年1月の施政方針演説にて岸田首相は、世界中で見られる格差是正といった資本主義の変革を「新しい資本主義」で牽引していくと表明。自社株買い規制についての発言も、バイデン大統領の課税案を意識したものと見られる。

日本では大胆な金融緩和や法人減税に代表される「アベノミクス」が記憶に新しい。同政策は円安を誘導して輸出企業を中心に株高を演出したものの、実質賃金の低下など格差拡大の問題が改善されていないとの指摘も多かった。

「アベノミクス」から転換し、分厚い中間層の再構築を図る岸田首相の「新しい資本主義」は、米国の政策転換に通じる点もある。

しかし「失われた30年」という言葉に代表されるように、長年低成長に甘んじてきた日本での自社株買いの規制には疑問の声もある。例えば、昨年から日本と海外におけるROE(自己資本利益率)の格差が取り沙汰されている。

TOPIX(東証株価指数)と、世界の主要先進国の株式を対象とするMSCIワールドにおけるROEの差は2021年10〜12月期に−7.1(日本9%、先進国16%)にまで拡大した。これは2012年以来の低水準である。ROEが他国より低い状況は、日本企業の資本効率が劣後していることを示す。2021年からの日本における株価低迷は、ROEの格差も一因と見られている。

米国の成長産業を例にすると、利益を出して得たキャッシュを事業への再投資に回し、それがさらなる利益につながるという好循環が生まれている。一方で日本においては、稼いだキャッシュを再投資に回さず内部留保に回す企業も数多い。背景として、日本国内においては有望な投資先がなかなか見つからないことが要因だとする見方がある。

自社株買い規制はまだ可能性の域を出ていない

良い投資先が見つからない際に、ROEを改善する財務戦略の一つである自社株買い。しかし今後、岸田首相が言及した自社株買い規制がさらに現実味を帯びてくれば、円安や資源高も相まって、海外投資家による「日本売り」がさらに加速するかもしれない。

とはいえ、日本における規制はまだまだ可能性の域を出ず、米国の課税案についても議会で可決されるかどうか不透明な状態だ。企業を対象とした課税強化は各議員の利益関係や、しがらみによって、可決がスムーズにいかない場合も考えられる。

投資家目線では現段階において自社株買い規制の可能性を過度に不安視する必要はあまりないだろう。日米両国ともにこれまで重要視されてきた、企業・株主の利益追求という考え方から大きな転換がなされつつあるのかもしれないという点を踏まえ、市場を見極めていくことが大切だ。